转自：中金策略
港股在连续两周走弱后反弹，但并不意味着空间就此打开。我们认为，拉长时间看，市场仍没有摆脱震荡格局，更大的空间打开：1）要么是依靠“大举”的财政发力，解决信用收缩问题，2）要么是市场回撤提供更好的买入时点和更大的反弹空间，即“跌出来的机会”。我们认为，前者短期内兑现的可能性有限，至少或需要等待特朗普就任后，再视关税政策的具体进展和程度而定。上周的修复一定意义上得益于市场此前所面临的分子端和分母端的压力都有一些缓解。
分子端，国内经济和金融数据受政策支持边际改善，只不过持续性有待观察。整体经济量价分化，出口虽亮眼但主要受益于对美抢出口，消费韧性则主要依靠两新等刺激措施。政策进一步发力仍有必要。我们测算，要解决累积的产出缺口和信用收缩问题，或需要“一次性”（非多年规模累加）且“新增”（非同科目下已有支出）7-8万亿元广义赤字。但现实约束下，增量刺激会有，过高的期待可能并不现实。货币政策也是如此，国债利率的快速下行与美联储降息预期回落，都可能使得进一步货币宽松延后。
分母端，美国12月CPI低于预期，推动美债利率从高位下行，如果有更多像这样的数据，不能排除3月份降息的可能性。不过从外围环境看，更重要的还是下周一（1月20日）特朗普正式就任后的政策进展。对于国内市场，主要扰动是对华关税的节奏和力度，这也将影响市场对政策的预期。此外，1月13日潘行长提出要提高外储在香港的资产配置比例。考虑到港股较低迷的流动性，外储如果在港股市场增加配置，将至少对情绪和流动性都有积极作用。
配置上，建议投资者采取震荡市和结构市的操作策略，即在低迷的时候可以积极介入，但在亢奋的时候要适度获利，同时重视结构而非指数整体。
