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来源：华泰睿思
我们测算了我国存量闲置的未开工土地计容建筑面积，可供新开工的周期，以及时空分布情况。未来关注处置“土地库存”的配套资金落地。我们认为地方政府优先针对体系内城投公司的闲置土地或存量房进行收购、置换或调整规划，阻力相对更小，因此优先推荐城投公司；同时在核心城市具备充沛土地储备的头部房企与物管公司亦将受益于土地“收储”政策与行业筑底企稳。
核心观点
土地“收储”去化市场隐性库存，推荐城投公司及头部房企
存量土地收购与盘活有望在增加房企资金流动性，减轻新房隐性供给压力，促进地产市场企稳等方面发挥作用。我们认为地方政府优先针对体系内城投公司的闲置土地或存量房进行收购、置换或调整规划，阻力相对更小，因此优先推荐城投公司；同时在核心城市具备充沛土地储备的头部房企与物管公司亦将受益于土地“收储”政策与行业筑底企稳。
我国处置“闲置土地”思路变迁：从“集约用地”到“盘活存量”
作为房地产市场发展的伴生物，我国闲置土地的问题由来已久。过去我国政策目标更多聚焦于规范市场行为，促进节约集约用地。主要手段包括：延长开发期限、调整规划、置换土地，征缴土地闲置费或者无偿收回土地使用权等。此轮闲置土地处置的思路与上轮有所不同，或是建立在“严控增量、优化存量”之上。目前我国土地市场供求关系出现一定逆转，部分房企出现一定资金压力，行业进入主动去库阶段，相应的存量闲置土地盘活的目标也更聚焦于改善土地供求关系，增强地方政府与企业资金流动性上。
我国有多少存量房地产土地库存？
根据我们测算，截至2024Q1，我国存量闲置的未开工土地计容建筑面积或达到12.6亿平。若根据我们团队对于2025年全国新开工面积的测算（6.03亿平）为基数进行计算，可供新开工的周期约为2.09年。但考虑到部分“闲置土地”的地段和资质不佳，实质开发价值较低，因此简单按新开工面积去计算去化周期参考意义有限，加之部分土地可能面临开工后又停工，各地的实际闲置土地库存压力可能更大。从存量闲置土地的时间分布来看，2020年起闲置土地数量有较为明显的增长，而从空间分布来看，重庆、云南、辽宁、宁夏、青海的土地库存压力或相对更大。
未来关注处置“土地库存”的配套资金落地
土储专项债是较为成熟的推进土地收储的配套资金制度，2017年启动是为了解决土地储备资金来源问题，当时主要聚焦于土地一级市场的收购与整理，累计发行规模达到1.39万亿，而本次土储专项债重启后或更多集中在二级市场“回收”熟地，2024年11月以来已经有多个城市在积极申报土地专项债。当前我国存量闲置土地规模较大，靠市场消化需要较长时间，且部分土地库存开工必要性较低，需要依靠中央或地方来推动回收与盘活，后续需要关注相关资金的落地，除了土地专项债，央行曾提及，研究允许政策性银行、商业银行贷款支持有条件的企业市场化收购房企土地，盘活存量用地，缓解房企资金压力。在必要的时候，也可以由人民银行提供再贷款支持，后续亦可关注此类增量政策的落地情况。
风险提示：测算和实际的误差风险，地产政策波动的风险，地产基本面复苏不及预期的风险，部分房企面临经营风险。
正文
我国处置“闲置土地”思路变迁：从“集约用地”到“盘活存量”
“闲置土地”的问题由来已久
我国“闲置土地”是房地产市场发展的伴生产物。本世纪之初，我国城镇化率较低，房地产行业发展刚刚起步，部分建设用地或因企业原因（如囤地待涨），或因政府原因（如规划变更）变为闲置土地。因此我国出台了一系列政策以解决闲置土地问题，促进节约集约用地。
1994年，《中华人民共和国城市房地产管理法》即规定“超出出让合同约定的动工开发日期满一年未动工开发的，可以征收相当于土地使用权出让金百分之二十以下的土地闲置费；满二年未动工开发的，可以无偿收回土地使用权。”1999年，为依法处理和充分利用闲置土地，切实保护耕地，国土资源部制定《闲置土地处置办法》，对于闲置土地的认定，处置方案，再利用等方面进行规范。2008年，国务院发布《关于促进节约集约用地的通知》，指出要严格执行闲置土地处置政策。2012年，《闲置土地处置办法》修订并执行至今。
针对闲置土地已经有成型的处置办法
根据最新《闲置土地处置办法》，闲置土地是指国有建设用地使用权人超过国有建设用地使用权有偿使用合同或者划拨决定书约定、规定的动工开发日期满1年未动工开发的国有建设用地。已动工开发但开发建设用地面积占应动工开发建设用地总面积不足1/3或者已投资额占总投资额不足25%，中止开发建设满1年的国有建设用地，也可以认定为闲置土地。2024年5月出台的《关于实施妥善处置闲置存量土地若干政策措施的通知》则明确，2024年3月31日之前供应，目前尚未开工以及已开工未竣工的房地产用地均可适用该《通知》。
处置办法方面，根据闲置原因有不同的处置办法：
若已开工或因政府原因造成延迟开工的，主流处置方式有以下几种：
1、延长动工开发期限。签订补充协议，重新约定动工开发、竣工期限和违约责任。从补充协议约定的动工开发日期起，延长动工开发期限最长不得超过1年。
2、调整土地用途、规划条件。按照新用途或者新规划条件重新办理相关用地手续，并按照新用途或者新规划条件核算、收缴或者退还土地价款。改变用途后的土地利用必须符合土地利用总体规划和城乡规划。
3、由政府安排临时使用。待原项目具备开发建设条件，国有建设用地使用权人重新开发建设。从安排临时使用之日起，临时使用期限最长不得超过两年。
4、协议有偿收回国有建设用地使用权。
5、置换土地。对已缴清土地价款、落实项目资金，且因规划依法修改造成闲置的，可以为国有建设用地使用权人置换其他价值相当、用途相同的国有建设用地进行开发建设。涉及出让土地的，应当重新签订土地出让合同，并在合同中注明为置换土地。
6、市、县国土资源主管部门还可以根据实际情况规定其他处置方式。
若因企业原因延迟开工的，分闲置满1年和闲置满2年两种情况，前者政府将按土地出让或者划拨价款的20%征缴土地闲置费，后者政府可无偿收回国有建设用地使用权。
此轮处置思路或是建立在“严控增量、优化存量”的方针上
如此前所述，我国闲置土地的处置与盘活一直在进行。不同的是，我们认为此前侧重点在于规范市场行为，促进节约集约用地，而本轮的侧重点或在于“严控增量、优化存量”，从源头端控制房地产市场库存。2022年之前，房企存货与销售双双增长，尚处于主动补库阶段，而自2022年起行业下行，房企进入主动去库存阶段，此前房企囤地待涨的思维亦发生了转变。相对应的本轮存量盘活政策的思路也聚焦于盘活存量土地，改善土地供求关系，增强地方政府和企业资金流动性上。
我国有多少存量房地产土地库存？
测算我国存量房地产未开工面积约为12.6亿平
根据统计局数据，截至2022年末全国房地产开发企业待开发土地面积约4.98亿平，同比增长4.92%，该面积为土地面积，我们按照过去十年（2014-2023年）住宅与商服用地的平均容积率计算，可得截至2022年末，存量未开工土地计容建筑面积约11.13亿平。
《关于实施妥善处置闲置存量土地若干政策措施的通知》指出适用于“2024年3月31日之前供应，目前尚未开工以及已开工未竣工的房地产用地”。目前统计局已停止更新房地产企业待开发土地面积，所以我们对2023-2024Q1产生的待开发土地建筑面积进行测算，我们通过将2023-2024Q1累计土地成交建筑面积减去对应期间的累计新开工面积得出新增未开工面积。测算可得，2023-2024Q1，全国住宅+商服用地成交建筑面积约12.75亿平，全国累计新开工面积约11.27亿平，累计产生未开工面积1.48亿平。叠加截至2022年末的待开发土地建筑面积，截至2024Q1我国存量未开工土地计容建筑面积约12.6亿平。
若根据我们团队对于2025年全国新开工面积的测算（2024E/2025E新开工同比-21%/-22%）为基数进行计算（参考《以价为锚，重塑预期》，24年11月4日），可供新开工的周期约为2.09年。但考虑到部分“闲置土地”的地段和资质不佳，实质开发价值较低，因此简单按新开工面积去计算去化周期意义不大，再加上部分土地可能面临开工后又停工，各地的实际闲置土地库存压力可能更大。
存量闲置土地的时空分布
从区域角度来看，江苏、山东未开工存量闲置土地计容建筑面积绝对值最高，均超过1亿平，湖北、贵州、河北、湖南等12个省份则在5000万平以上。而从未开工存量闲置土地面积较2023年土地出让面积比例的角度来看，有18个省份均大于1，其中重庆、云南、辽宁、宁夏、青海5个省份该比例甚至达到2以上，显示当前土地库存压力相对较大。
从时间角度来看，根据中指院数据，按出让年份划分2020年起闲置土地数量有较为明显的增长，截至2024Q1，闲置土地中，出让时间在2020、2021、2022、2023年的分别有2.91、3.54、2.80、1.92亿平，合计约11.16亿平，占全部闲置土地的比例约63%（中指院口径）。且年份越近，闲置土地中，未开工的土地占比越高。
未来关注处置“土地库存”的配套资金落地
517以来中央积极推进土地回收
2024年517政策吹风会提出“支持地方按照“以需定购”原则，以合理价格收回闲置土地，用于保障性住房建设”。924会议政策加码，指出“将部分地方政府专项债券用于土地储备基础上，研究允许政策性银行、商业银行贷款支持有条件的企业市场化收购房企土地，盘活存量用地，缓解房企资金压力。”10月12日，财政部表示支持地方政府使用专项债券回收符合条件的闲置存量土地，确有需要的地区也可以用于新增土地储备项目。
2024年11月，自然资源部发布《关于运用地方政府专项债券资金收回收购存量闲置土地的通知》。同时其政策解读明确表示：“今年6月自然资源部会同国家发展改革委出台了妥善处置闲置存量土地若干政策措施，推出了帮助企业盘活存量土地资产、鼓励并购转让、支持地方政府收地等三方面18条政策措施。各地普遍欢迎，但同时也反映收回收购土地缺乏资金。《通知》鼓励各地利用专项债券资金收回收购土地，盘活存量，能够起到三方面作用：一是减少市场存量房地产用地规模，更好发挥土地储备“蓄水池”和投放调解的功能，稳定市场预期。二是增加资金流动性，有利于房企集中资金用于保交房。三是收储后形成“净地”“优地”，既有利于补齐公共服务设施短板改善环境，满足居住需要，也可以腾出空间支持实体经济发展，促进有效投资。”
土地专项债是较为成熟的资金制度
土地储备专项债是较为成熟的推进土地收储的配套资金制度。地方政府土地储备专项债券是地方政府专项债券的一个品种，是指地方政府为土地储备发行，以项目对应并纳入政府性基金预算管理的国有土地使用权出让收入或土地出让收入偿还的地方政府专项债券。2017年土储专项债正式开始发行，2017-2019年土储专项债的发行额分别为2407、5065、6450亿元，总额约1.39万亿元，在2018年土储专项债发行规模占总专项债发行量一度达到37%，2019年为调控房地产市场，同时引导专项债更多投向重大项目建设，国常会明确“专项债资金不得用于土地储备和房地产相关领域”，土储专项债暂停发行。
上轮土储专项债更多聚焦一级市场收购“生地”，本轮或更多集中在二级市场“收储熟地”。上轮土储专项债主要应用于收储机构收购“生地”的环节（如拆迁）、后续经过一级开发整理使之成为“熟地”，再将熟地进行出让，并用出让金偿还专项债。本次优先收储的对象是企业无力或无意愿继续开发、已供应未动工的住宅用地和商服用地，主要聚焦收购二级市场的熟地，一定程度减轻了中间整理环节的资金压力。在具体操作方面，土地储备机构将遵循确认意向地块→纳入储备计划→申报专项债券→确认收购价格等过程进行收储行为，收购后的土地原则上当年不再供应用于房地产开发。值得注意的是，收购的基础价格将按评估价与企业成本价孰低确认，并在此基础上确认价格下调幅度以确定最终价格。
目前各城市已在积极对接申报土储专项债，且有城市进展较快。如2025年1月3日亳州市指出市拟申报2025年度收回收购存量闲置土地项目63个，申请土地储备专项债券108.14亿元。按地块来源分，国有企业项目数23个、资金需求规模29.17亿元，平台公司项目数36个、资金需求规模75.99亿元，民营企业项目数4个、资金需求规模2.98亿元。值得注意的是平台公司的项目数最多，资金需求最大，也与过去城投平台密集托底土地市场的现象相匹配。
当前我国存量闲置土地规模较大，靠市场消化需要较长时间，且部分土地库存开工必要性较低，需要依靠中央或地方来推动回收与盘活，目前政策上土储专项债已经重启，但具体的出资比例等尚未确定，后续需要关注相关资金的落地。另外在配套资金方面，央行曾提及，将部分地方政府专项债券用于土地储备基础上，研究允许政策性银行、商业银行贷款支持有条件的企业市场化收购房企土地，盘活存量用地，缓解房企资金压力。在必要的时候，也可以由人民银行提供再贷款支持，后续亦可关注此类增量政策的落地情况。
投资建议
存量土地收购有望在增加房企资金流动性，减轻新房隐性供给压力，促进市场企稳方面发挥作用。我们认为地方政府优先针对体系内城投公司的闲置土地或存量房进行收购、置换或调整规划，阻力相对更小，因此优先推荐城投公司；同时在核心城市具备充沛土地储备的头部房企与物管公司亦将受益于土地“收储”政策与行业筑底企稳。
风险提示
测算和实际的误差风险：本文测算数据来自统计局、自然资源部等多个渠道，在口径方面或不能达到完全匹配，或对测算结果准确性有一定影响，导致测算和实际情况产生偏差。
地产政策波动的风险：地产相关的货币政策和财政政策、因城施策的调控政策存在不确定性，在房地产发展新模式的框架下，住房、土地、金融、财税等房地产相关领域的基础性制度存在调整优化的可能，都可能对房地产行业和房企经营造成扰动。
地产基本面复苏不及预期的风险：9月以来的政策组合拳推动房地产量价表现出现改善，但若经济环境的复苏程度、已出台政策的落地效果不及预期，地产基本面的复苏程度和持续性也存在不及预期的可能。
部分房企面临经营风险：若地产基本面复苏低于预期，部分房企仍可能面临较大的资金链压力，进而出现经营困难等问题。
